劉憶如專欄:漲聲響 黃金仍是避險天堂嗎

出版時間:2019/07/12 00:01

劉憶如/香港北威國際集團董事總經理、台灣大學財務金融系兼任教授

今年5、6月間黃金價格上漲近9%,創下自2013年以來首度重回之1400美元價位。昨日(7月11日)金價維持1422美元高檔,已正式突破過去6年來屢攻不破的1360美元關卡,再度展現作為避險資產的威力。長期以來,黃金「保值」的信任度歷久不衰,只要「鈔票不值錢」的憂慮再起;金價就會上揚:2008年全球金融海嘯時如是,最近美中貿易戰造成市場緊張時亦如是。

黃金之所以能在風險增高時吸引投資人,雖主要源於其相對穩定的供給量 (相對於紙鈔的發行量),但究竟和黃金曾在金本位制度下扮演的「定錨」角色,息息相關。1944至1971年間,全世界每一個國家的貨幣與美元之間,訂定一個固定的兌換比率、美元則固定其與黃金之兌換比率(35美元兌換1盎司黃金);這也就是全球當時實施了將近40年,所謂「各國貨幣盯住美元,美元盯住黃金」的固定匯率制。

這種固定匯率制度下,為維持此一固定的兌換比率,各國貨幣發行量必須與美元發行量之間,有一個相對稱的比例;而美元的發行量,則必須受限於黃金的儲備供給量。依此架構,當黃金的供給量大致穩定時,各國的貨幣也就會因為直接、間接定錨於黃金,因而無法任意發行;各國央行也因此無法以「印鈔票」的方式,隨時拉抬低迷的景氣。

但自1971年之後,全球陸續改採浮動匯率制,通貨的發行不再受限;鈔票的發行自此成了脫韁野馬。放棄了金本位制度的浮動匯率期間,黃金2011年創下1盎司1920美元的最高價,40年間上漲了約5400%(54倍);反映的與其說是黃金平均1年135% 的漲價,不如說是美元以及全球貨幣的跌價。

若鈔票的供給量可以「想增加就增加」,黃金的供給數量卻僅能靠新開採的金礦提供時,鈔票與黃金之間的對價關係,就很清楚。各國央行鈔票的濫發至今屢次發生:不論是2001年,因應網路泡沫破裂所推出的低利率政策;或是2008年,因應全球經濟衰退所推出的量化寬鬆(QE),「印鈔票」已成了各國政府最廉價、且最方便好用的政策工具。觀察金價的長期走勢,實可看見寬鬆貨幣政策對金價的影響最為巨大。除此之外,市場的不安或地緣政治的緊張或戰爭,也都助漲金價。

今年6月,美國聯準會可能降息的消息甚囂塵上、美國和伊朗之間情勢緊張、全球經濟走下坡的預測也紛紛出爐;美中貿易戰更在美、中雙方互相較勁中升溫,科技戰、貨幣戰也如影隨形;世界各國更接二連三展開降息風潮。當「寬鬆貨幣政策」好不容易才在QE結束後暫停,卻又眼看著再度進入寬鬆的世界;擔心鈔票發行太多而重回「鈔票不值錢」的世界,黃金價格在5至6月間上漲近9%,重返6年前的1400美元,並不令人意外。

但是,如果純粹為了「避險」而投資黃金,也有要小心之處;尤其風險下降或消散之時,金價也往往隨之下滑;例如2011年全球金融危機淡化,黃金價格自最高點1920美元,因此下滑至2015年底的1000美元左右。

另外,黃金雖有避險功能,但金價本質上究竟仍是由市場供需決定;因此不能只看到「避險的需求」,而忽略供給的層面;黃金價格因此絕非只漲不跌的。例如黃金曾在1980年時達到1盎司800美元的高價,但卻接著進入長達20年的熊市,並下跌至2001年1盎司256美元的價位。2001年的全球黃金供給量,較1980年時增加了1倍以上(1980年時是1220公噸,2001年時為2600公噸) ;那段期間金價的滑落與此供給的增加有著直接的關係。 

尤其,黃金「避險保值」的角色,現在也有愈來愈多的競爭者。例如這一波(5月5日至6月29日)美中貿易戰啟動之後,市場資金選擇的避風港,除了黃金之外,另外還有日圓、美國公債以及俗稱「紙黃金」的比特幣等加密貨幣。在那段將近兩個月的期間內,金價上漲了近9%,但日圓也升值了3%、比特幣更上漲了107%;由這些價格的變化,可看見黃金雖仍是避險天堂,但已非唯一。



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